KKR欧州PE責任者が語る、激動の時代における「賢明な投資」の極意と未来：AI、地政学、そして資本市場の変革
現代の世界は、技術革新、地政学的緊張、経済的変動、そして社会構造の変化という、かつてないほどの複合的な波に洗われています。このような激動の時代において、資本市場はどのように機能し、投資家はどのような原則に基づいて意思決定を下すべきなのでしょうか。そして、私たちを取り巻く「最新技術」は、その中でどのような役割を果たすのでしょうか。
今回は、世界有数のプライベートエクイティ（PE）ファンドであるKKRの欧州PE部門を統括するフィリップ・フライゼ氏の貴重な洞察に触れ、彼のキャリア、KKRの投資哲学、そして未来への視点を通して、現代における賢明な投資の極意を解き明かします。フライゼ氏の言葉には、目まぐるしく変わる市場の「ノイズ」の中から「現実」を見極めるための、時を超えた普遍的な教訓が詰まっています。AIの台頭から流動性危機の真実、そして社会が直面する深刻な課題まで、広範なテーマに及ぶ彼の見解は、現代を生きる私たちにとって貴重な羅針盤となるでしょう。
1. 黎明期のベンチャーから学ぶ「不変の教訓」：謙虚さと長期視点の価値
フィリップ・フライゼ氏の投資家としての旅は、まさにインターネット黎明期である1999年、ヨーロッパにおけるベンチャー投資の「ワイルドウェスト」時代にまで遡ります。彼が立ち上げた「Venture Park」は、若き日のフライゼ氏に、後にKKRで実践する投資哲学の礎となる、いくつかの痛烈な教訓をもたらしました。
1.1 ドットコムバブルの崩壊と謙虚さの重要性
Venture Parkは、当時のBertelsmann（ベルテルスマン）の先見性あるCEO、トーマス・ミッデルホフの支援を受け、当時米国で成功を収めていたIdeaLabのようなベンチャービルダーモデルをヨーロッパに持ち込むことを目指しました。ゴールドマン・サックスを筆頭に多額の資金を調達したVenture Parkは、当初の熱狂の中で多くの人々が「天才になった」と錯覚するような状況でした。しかし、数ヶ月後にドットコムバブルが崩壊し、ドイツの「ニューマーケット」も暴落すると、フライゼ氏はすぐに現実を突きつけられます。
この経験から彼が学んだ最も重要な教訓は、「強気市場では、視点と謙虚さを保つ必要がある」ということでした。市場の熱狂に流されず、自分たちの実力と外部要因を冷静に見極めることの重要性を痛感したのです。多くの企業が「迅速なIPOで儲ける」ことを目指す中で、BertelsmannやTelefonicaのような大企業はVenture Parkを「ベンチャーとイノベーションへの窓口」と捉え、長期的な視点を持っていました。若き創業者であったフライゼ氏は、これら異なる目的を持つ投資家間の仲介に多くの時間を費やしました。
1.2 創業者にとっての「投資家選択」の決定的な意味
この初期の経験は、創業者にとって「誰を投資家として選ぶか」がどれほど重要であるかという教訓に集約されます。迅速なリターンを求める「早儲け志向」の投資家は、困難な状況に直面するとすぐに手を引く傾向があります。一方で、Helsingのダニエル・エク（Daniel Ek）のように、長期的な事業構築のビジョンを理解し、真のパートナーシップを築ける投資家こそが、持続的な成功へと導きます。
フライゼ氏は、この教訓を「狂気的に」あらゆる事業に応用していると語ります。これは、単に資金提供者を選ぶ以上の意味を持ちます。それは、企業の文化、価値観、そして究極的には運命を共有するパートナーを選ぶ行為なのです。
1.3 失敗から学ぶ「厳格な分析」の価値
投資の道においては、失敗は避けられないものです。フライゼ氏は、ヘルスケア分野への投資で損失を経験した後に、「あの分野全体がダメだ」と決めつけてしまうような、過去の失敗が未来の意思決定を歪めることの危険性について語ります。
彼の経験から得られた洞察は、失敗を経験しても「当初抱いていたアイデアへの熱意を維持し、何が間違っていたのかを厳格に分析する」ことの重要性です。Venture Parkの場合、問題は「資本と実践的なスケールアップ支援を組み合わせる」というアイデアそのものではなく、時期尚早であったこと、不適切な投資家を選んだこと、そして実行の質が十分でなかったことでした。
彼は自身の「最も辛い教訓」として、トルコの物流企業UN Ro-Roへの5億ドルの投資失敗を挙げます。トルコを「次のフロンティア」と見なし、素晴らしい人口統計、イノベーション、中産階級の成長に期待しましたが、見落としていたのは「法の支配」が柔軟な概念であったことでした。保護されていたはずの事業が、突然競合他社の参入を許し、多額の損失を被りました。同様に、アフリカのエチオピアでのバラ栽培事業も失敗に終わりました。
これらの経験から、KKRは「コントロールできることに集中する」という原則を強く意識するようになります。政治的リスクや通貨リスクを抱える新興市場への投資を控え、西欧市場に焦点を当てるようになったのは、この痛ましい教訓から生まれた戦略的転換点でした。「良い失敗ほど役に立つものはない。その失敗がなければ、世界クラスの創業者や投資家にはなれない」という彼の言葉は、失敗を単なる損失ではなく、成長のための不可欠なステップと捉える姿勢を物語っています。
2. KKRが実践する「危機下の大胆な投資戦略」：コントロールできることへの集中
KKRは、ドットコムバブル崩壊、世界金融危機（GFC）、ユーロ危機、そしてパンデミックと、数々の経済危機を乗り越えてきました。これらの経験は、市場の変動性に対する独特のアプローチを形成しています。フライゼ氏が語るように、誰もが「水で茹でられたカエル」のように、厳しい状況では同じように反応しがちですが、 disciplinedなアプローチが成功の鍵となります。
2.1 COVID-19下での「大胆な意思決定」
最も顕著な例は、COVID-19パンデミック中の2020年に、KKR欧州が現在のファンドの3分の1から40%という巨額の資金を投じたことでしょう。多くの投資家が様子見を決め込む中で、KKRは「コントロールできることに集中する」という原則に基づき、大胆な意思決定を下しました。
例えば、ロレアルと並ぶヘアケアブランドのWella（ウェラ）への投資です。パンデミックで美容室が閉鎖される中、「パンデミックが終わったら人々は髪を染めに行くのか？」という疑問の声が上がりました。しかし、フライゼ氏は「3人の娘と3人の姉妹を持つ私には、それが問題にならないことは明白だった」と語り、確信を持って投資を実行しました。女性のヘアカラーに対する需要が、パンデミックのような短期的な混乱によって根本的に変わることはないと見抜いたのです。Cotyを通じてWellaの過半数株式を取得し、同時にCotyの10%の株式を取得するという複合的な取引は、パンデミックの最中、旅行関連小売事業を含むCotyのポートフォリオにおいて、大胆な決断でした。
2.2 過去の失敗から学ぶ：GFCの反省
このCOVID-19下の積極的な投資姿勢は、2008年の世界金融危機（GFC）での反省に基づいています。GFC時には、KKRは「ヘッドライトの中のウサギ」のように立ちすくみ、ほとんど投資を行いませんでした。唯一の大規模投資は、音楽産業が自由落下状態にあった2009年のBMGへの投資でした。これは結果的に大成功を収めましたが、当時はKKRが他に大規模投資を行っていなかったからこそ可能だった、という側面もあります。
しかし、その後「ワニの涙」を流すことになります。GFCのような市場の混乱期こそ、最大の機会が生まれるにもかかわらず、KKRはその機会を逃してしまったのです。この教訓から、COVID-19パンデミック時には、KKRのリーダーシップ層から「恐れるな。コントロールできることについて議論し、投資を実行しよう」という明確なトップダウンのメッセージが送られました。この「トップダウンからの奨励」が、組織全体に積極的な投資姿勢を促したのです。
2.3 市場のタイミングとリニアな展開の規律
フライゼ氏は、ベンチャー投資における「3年の固定サイクル」という時間的分散の規律に言及しつつ、KKRでは「5～7年（平均的には4～5年）」のサイクルで「リニアな展開」を重視していると述べます。これは、毎年一定の割合で資金を投入するという規律を指します。COVID-19の2020年には、通常よりも10～15%多く投資しましたが、翌2021年にはほとんど投資を行いませんでした。これは、パンデミック後の市場が信じられないほどの流動性の波に乗り、過熱状態になったためです。
この規律あるアプローチは、市場の熱狂期に過剰投資をするリスクを回避し、不測の事態（次のミサイル、次のウイルス）がいつ来るか分からないという謙虚さを保つために不可欠です。どんなに素晴らしいチームやアイデアであっても、コントロールできない外部要因によって計画が狂う可能性は常に存在するのです。
3. 巨大ファンドKKRの「ポートフォリオ構築と資本配分哲学」：一貫性とオーナーシップ
KKR欧州は、80億ドルという欧州最大の単独投資ファンドを運用しており、その投資哲学は、ベンチャーキャピタルとは異なる、プライベートエクイティならではの深遠な洞察に満ちています。
3.1 80億ドルのファンドとポートフォリオ構築の妙
KKR欧州のファンドは通常、約15社に投資を行い、1件あたりの平均投資額は4億～6億ドルに上ります。ベンチャー投資とは異なり、PE投資では「2つの大規模な勝者と、残りの大半が失敗」というパワーロー型のモデルは追求しません。より高い一貫性が求められ、ほとんどの投資が良好なリターンを生み出す必要があります。しかし、それでも「本物の勝者」がいくつか必要であり、常に1つか2つは期待外れの投資が出ることも想定しています。フライゼ氏は、PE業界が決して「眠くて退屈」な業界ではなく、5年で資金を2倍にするだけでは仕事をしたことにならない、と強調します。
ポートフォリオ構築においては、伝統的な方法（テーマ、成長 vs. キャッシュフロー、産業、地域など）に加え、「規律」が非常に重要であると指摘します。80億ドルのファンドで15社に投資する場合、どの企業を売却すべきか、どの企業をもっと改善すべきか、そしてどの企業を長期的に保有すべきかという判断は、トップダウンで行われるべきだとしています。個々の投資家が「愛情の労働」として特定の投資に執着するようになると、客観的な視点を失う危険性があるからです。
ブレーメンに本拠を置く宇宙企業OB（30%出資）への投資は、将来の大きな成功を期待される事例として挙げられています。一方で、年間20%以上の価値成長が見込めない企業は、買い手が見つかれば売却を強制的にでも進めるべきだとし、冷静な判断の重要性を説きます。
3.2 パートナーシップ型投資とリザーブ戦略
過去10～15年間で、KKRが行った投資の4分の3は「パートナーシップ」によるものです。これは、企業を完全に買収するのではなく、OBの30%やドイツの合成香料ビジネス企業Vileの35%のように、既存のオーナーや経営陣と共同で投資を行うモデルです。これにより、KKRは企業の成長に貢献しつつ、既存のステークホルダーとの協調関係を維持します。
リザーブ（追加投資資金）については、KKRではファンド全体の10～15%程度を確保しています。80億ドルのファンドであれば、約10億ドルがリザーブとして維持されます。ベンチャーキャピタルが初期投資と同額のリザーブ（1対1）を持つことが多いのに対し、PE投資では、投資対象がSpotifyのような「非常に大きな成熟企業」であるため、追加の資金調達ラウンドが必要になることは少ないからです。リザーブは主に、ポートフォリオ企業による買収（Add-on Acquisition）のために使用されます。
3.3 オーナーシップ・マインドセットと資本の希少性
企業への投資において、KKRが重視するのは「オーナーシップ・マインドセット」の醸成です。多くのPE投資先では、現在のCEOや家族が必ずしも企業の創業者であるとは限りません。KKRは、彼らを再び「オーナー」にすることで、資本の希少性に対する意識を高め、最適な資本配分を促します。
ヘンリー・クラビスが語る有名なエピソードがあります。「会社の10%を所有するチームに、1億5千万ドルの設備投資をすると伝え、そのうち1千5百万ドルは自己資金で賄う必要がある」と伝えると、彼らは「そんなに設備投資は必要ない」と反応したという話です。この話は、真のオーナーシップが、資本の無駄遣いを防ぎ、より思慮深い意思決定を導くことを示しています。KKRと創業者が「オーナーの視点」で出会うとき、それはフランスに進出すべきか、日本に進出すべきか、それとも新しい製品をローンチすべきかといった、資本配分に関する真のトレードオフを検討する段階です。資本は常に必要とされますが、それをどこに投資するかという規律が極めて重要だとフライゼ氏は強調します。
3.4 AI時代の資本集約型ビジネスと不変の原則
AIモデルの登場は、多額の資金を必要とする「キャッシュ焼却炉」とも言えるビジネスモデルを生み出しています（例：法務AIのHarvey）。このような資本集約型ビジネスにおいて、KKRのモデルは通用するのでしょうか。
フライゼ氏は、自身が「幸運」であると語ります。KKRはヨーロッパ最大の不妊治療クリニックのオーナーであり、この事業は地理的にも分野的にも急速に拡大しています。これは、AIモデルに置き換えられることのない「リアルなビジネス」であり、クリニックを増やすために現金を必要とします。
彼の結論は、たとえ「5年ごとに物事が異なって見える」としても、ウォーレン・バフェットが言うように、「ノイズと現実を分離すれば、資本配分の根底にある原理原則は変わらない」というものです。AIモデルの中には多大な資本が必要なものもある一方で、そうでないものもあります。重要なのは、本質を見極め、慎重かつ合理的な資本配分を行うことです。AIがもたらす革新的な変化は「魔法」のようにも見えますが、フライゼ氏は、ゼロから1億ドル/年の売上をわずか1年で達成したような企業は「勝者」であり、そこには投資すべきだが、それが「規範」になるわけではないと冷静に分析します。ソフトウェアやSaaSモデルへの投資は、依然として業界の「パンとバター」であり続けるでしょう。
4. AIが変える世界と「KKRの立ち位置」：専門性と協調的意思決定
AIが市場を劇的に変化させる中で、KKRのような大規模PEファンドはどのようにその波に対応し、自身の立ち位置を確立しているのでしょうか。
4.1 ベンチャー市場への非参入と専門性の尊重
AIの台頭により、OpenAIやAnthropic、Helsingのような企業に投資するだけで「より簡単な仕事」ができるのではないかと問われると、フライゼ氏は否定します。彼は、Benchmark、Harrys、Daniel Eksのようなベンチャー投資家には「信じられないほどの尊敬」を抱いていると語り、自身もVenture Park時代にベンチャー投資を試みましたが、それは「別のスキルセット」が必要なことを痛感した経験です。真に傑出したベンチャー投資家は、深い垂直経験と実地の知識を持つ者であり、自分自身は「ジェネラリスト」として、より後期段階の投資に適していると認識しています。
2021年には、D1、Coatue、Insight Partnersといったクロスオーバーファームが、より早期段階の投資にシフトする傾向が見られました。しかし、フライゼ氏は、KKRのような後期段階のファームのDNAが、Insightやグロースファンド、そしてベンチャーの領域にまで拡大することはないと考えています。それは、それぞれに異なる「スキルセット」が求められるからです。Thrive Capitalのように、グロースとアーリーステージを驚くほど上手くクロスオーバーできる例外は存在しますが、それは稀なケースだと認識しています。
KKR内では、「グロース」は独立したチームであり、異なる人々が異なることを行っています。これは、一つの頭脳が全てを決定するのではなく、専門性とチームワークが重視される組織文化を反映しています。
4.2 意思決定の質と「挑戦を許容する文化」
投資ビジネスにおいて、「意思決定の質が製品の質そのもの」であるとフライゼ氏は強調します。KKRでは、「一つの頭脳が決定を下す」のではなく、真に「パートナーシップ」として機能しています。複数の頭脳が困難な決定について検討することで、常に優れた意思決定が生まれるという考えです。
これは「コンセンサス思考」に陥る危険性はないのでしょうか。フライゼ氏によると、KKRの文化は「互いに挑戦し、懸念をオープンに表明する意思」を持つことを奨励しているため、その心配はないといいます。AIの議論に戻ると、この意思決定プロセスは「パターン認識」の重要性とも関連します。ウォーレン・バフェットのような93歳の投資家が世界最高の投資家であるのは、その膨大な経験に基づくパターン認識能力に他なりません。KKRは、集団的な知恵と経験を活用することで、その能力を再現しようとしているのです。
5. 流動性の変遷と「プライベート市場の構造変化」：未来の資本源
現代の投資市場における最も喫緊の課題の一つは「流動性」です。特にプライベート市場の構造的非流動性が懸念される中で、フライゼ氏はこの問題をどのように捉えているのでしょうか。
5.1 流動性サイクルの繰り返しと「構造的非流動性」への反論
フライゼ氏は、「老人」のようなコメントをすると前置きしつつ、自身の経験から「流動性は信じられないほどの熱狂から、現在の枯渇へと、少なくとも3、4回のサイクルを繰り返してきた」と語ります。ピーク時には「流動性は無限であり、パーティーは終わらない」と人々は言い、底辺では「流動性は二度と現れず、構造的な問題であり、世界は終わりだ」と予言します。彼は、ドットコムバブル崩壊後、世界金融危機後、そしてユーロ危機時にも、全く同じ感情が繰り返されてきたことを指摘します。
2021-22年の資金調達と投資の速度は「完全に人工的で、過剰に膨れ上がった持続不可能なもの」であり、現在の状況は「その二日酔い」に過ぎず、過剰な部分が解消される必要があると認識しています。彼は、この現在の状況を「構造的」とは考えていません。
5.2 IPO市場の構造変化とプライベート市場の魅力
しかし、2001年のドットコムバブル崩壊時とは異なる「構造的要因」も存在します。それは、公開企業がプライベート市場への移行を選択する傾向です。例えば、宇宙企業のOBや市場調査会社のGFKは、以前は公開企業でしたが、それぞれ創業者家族やファミリー財団の意向により、KKRのようなPEファンドによって非公開化されました。彼らは、「公開市場がその変動性や変化に対応しきれない」と感じ、KKRと長期的なパートナーシップを結ぶことを選択したのです。これは、創業者が「プライベート市場の方が自分たちにとって有利である」と認識するようになった、構造的な変化です。
KKRのExit戦略を見ても、この変化は明らかです。過去15年間で、KKRのExitのうちIPOはわずか15%に過ぎません。残りの85%は、戦略的売却（大企業による買収、例：GFKがニールセンIQと合併）か、他のPEファンドへの売却（例：Fotoliaの売却）でした。したがって、現在のIPO市場の構造的危機は、KKRのようなPEファンドにとっては「構造的な危機」にはつながっていません。
5.3 AIと人口動態危機が生む「新たな資本の需要と供給」
AIの時代には、OpenAIのような資本集約型ビジネスが増えるため、PE業界は「オキシコントン（鎮痛剤）」のように、新たな投資機会と流動性をもたらしているとフライゼ氏は指摘します。これは、ファンド規模が半減するような事態を防ぎ、投資家が「まだまだ投資すべきだ」と考えるに足る理由を提供しています。
さらに根本的な問題として、フライゼ氏は「人口動態危機」を挙げます。高齢化社会が進み、出生数が減少する中で、引退後の生活を支えるための「資本ストックの複利と蓄積」が不可欠です。もしそれがなければ、人々は老後の生活を賄うことができません。
この課題に対処するため、投資業界には大きな変化が起きています。伝統的に代替投資を支えてきた年金基金、大学基金、保険会社、ソブリンウェルスファンドといった「比較的狭い投資家層」に加え、これまで代替投資から完全に排除されてきた「個人投資家」への門戸が開かれ始めています。米国だけでも、高純資産家や個人投資家ベースには「192兆ドル」もの貯蓄があり、そのうち代替投資に回っているのはわずか1%です。この割合が5%に増えるだけで、突然「10兆ドル」もの資金が流入することになります。
5.4 ウォーレン・バフェットの教訓とKKRの革新：新たな資本源の開拓
この「新たな流動性の源泉」は、セカンダリー市場の急成長にも表れています。セカンダリーファンドは、流動性を必要とするLPからファンド持分を買い取り、市場に流動性を提供しています。
さらに、業界内では「エバーグリーン・プロダクト」のような革新も生まれています。これは、3～5年ごとにLPに再プレゼンテーションして新たなファンドを組成するという従来の「トレッドミル（無限軌道）システム」に取って代わるものです。フライゼ氏はこれを、ウォーレン・バフェットがGeicoや他の保険会社を通じて投資に必要な「流動性」を確保したモデルになぞらえます。保険加入者が前払いで支払う保険料がキャッシュフローとして入り、通常は低利の口座に滞留する資金を、バフェットはアメリカン・エキスプレスのような企業への投資に活用しました。
KKRやApolloなどのPEファンドも現在、このモデルを応用し、保険会社を傘下に収めることで、安定した流動性源を確保しています。このイノベーションは、単なる既存ファンドの延長ではなく、市場の「全く新しい領域」へと拡大しています。
5.5 KKR欧州の未来：AUMの拡大と資本源の多様化
10年後のKKR欧州のファンド規模が200億ドルになるかという問いに対し、フライゼ氏は「ファンドそのもの」ではなく、「KKR欧州の運用資産（AUM）が倍増し、三倍になるか」と問い直し、その答えは「イエス」だと断言します。その理由は、KKRが扱う「投資対象の宇宙」が劇的に拡大しているからです。
かつて15億ドルだったBMGの音楽事業への投資は、10年後にはアクセル・シュプリンガーの半分を100億ドルで買収するという規模にまで拡大しました。KKRが投資する「資本そのもの」は倍増し、三倍になるでしょうが、その源泉は必ずしも「ファンド」である必要はありません。それは、前述の「リテールファンド」や「保険会社の資本」になる可能性があるのです。つまり、投資の「ファネル（漏斗）」がはるかに大きくなり、KKRはより広範な資本を投資する責任を負い、ヨーロッパ市場でPE投資を求めるセグメントも急速に増大しているのです。
6. ヨーロッパの課題と「未来への投資」：変革期のリーダーシップ
フライゼ氏はKKR欧州の責任者として、自らを「ヨーロッパの熱烈な支持者」と称し、時に困難を伴いながらも、ヨーロッパへの投資の重要性を訴え続けています。しかし、ヨーロッパは今、多くの構造的課題に直面しています。
6.1 欧州への資本流入と「資本市場同盟」の必要性
フライゼ氏は、自身のファンドのLP構成について、大半が米国、次いで中東、オランダやノルウェーといった一部の欧州諸国であることを明かします。欧州企業から巨額の利益を上げ、その資金が米国に流れることの皮肉を認めつつも、「どのような資本であっても、ヨーロッパに入ってくることに感謝している」と述べます。マリオ・ドラギ元ECB総裁が提唱するように、ヨーロッパはイノベーション、AI、防衛、ハイテクなどにおいて米国に追いつくために、年間7500億～8000億ユーロもの投資が必要だからです。
しかし、長期的には、ヨーロッパは自らの「目覚め」が必要です。ドイツがGDPの25%を投資すると決定したように、ヨーロッパは投資を通じて「エクイティ価値」を構築しなければなりません。これは、英国のマンションハウス改革（年金制度改革）に見られるように、年金制度をプロフェッショナル化し、代替投資へのより多くの投資を可能にすることで、資本蓄積を促進することを意味します。これにより、10年、20年、30年後には、代替投資によって生み出された価値創造のより大きな割合をヨーロッパ自身が保持できるようになるでしょう。
6.2 新たな産業への投資：防衛、宇宙、インフラ
過去の世代ではFotoliaやGetYourGuideのような企業に投資してきましたが、今日のヨーロッパはエネルギー、防衛、インフラといった「非常に困難だが新しい産業」において、深刻な課題を抱えています。KKRは、このような根本的に異なる種類の企業に投資しているのでしょうか。
フライゼ氏は「イエス」と答えます。不足と緊急事態の時こそ、イノベーションが加速すると彼は言います。米国が国防総省の支出の10%を革新的なエコシステムに振り向け、SpaceXのような企業が民間部門の開放から生まれたように、ヨーロッパでも同様の動きが起きています。ウクライナでの悲劇的な戦争の中でも、Helsingのような革新的な企業が支援し続けていることは、その証拠です。「イノベーションこそがこれらの問題への答えであり、思っているよりも早く実現するだろう」と彼は楽観的な見方を示します。
6.3 四つの破壊的変化：地政学、技術、金融、人口動態
現代世界は、「かつてないほどのボラティリティ」に直面しています。フライゼ氏は、ツイート一つで全てが変わるような状況の中で、これまで以上にリスクを取っているのかと問われると、この時代の複雑さを「四つの破壊的変化が同時に進行している」と表現します。
- テクノロジーの破壊: AIは生産性、イノベーションサイクルに関する全ての前提を根本的に変革しています。
- 地政学の破壊: 第二次世界大戦後の国際秩序（IMF、世界銀行、国連など）から、1900年代前半のような二国間関係や国家中心主義へと大きく舵を切っています。
- 金融の破壊: 米ドルの基軸通貨としての役割が問われ始めています。
- 人口動態の危機: 不平等感の高まりと相まって、深刻な社会問題となっています。
これら四つの破壊的変化が同時進行する中で投資を行うのは、「信じられないほどの高いリスク、ボラティリティ、不確実性」に直面していることを意味します。しかし、まさにこのような時こそ、ウォーレン・バフェットの教訓「コントロールできることに集中せよ」が重要になります。HamatanのMuratのような素晴らしい創業者、技術によって変革される巨大市場、そしてヨーロッパで見られるような「より良い変化への比類ない開放性」があれば、投資を行うべきです。ただし、3年先を予測することは不可能なため、何か問題が起きた場合に備え、「忍耐強く、より長く保有できる」制度的基盤が不可欠となります。
6.4 米ドル基軸通貨の将来とビットコイン、ユーロの役割
10年後も米ドルが世界の基軸通貨であり続けるかという問いに対し、フライゼ氏は「イエス」と答えます。基軸通貨をそこまで早く置き換えることは不可能だからです。しかし、「50年後どうかは分からない」とし、10年後には米ドルの準備通貨としての比率はわずかに減少しているだろうと予想します。
問題は、米ドルを置き換えるものとして「何を選択するか」です。現時点での唯一の信頼できる代替はユーロであり、欧州は「行動を起こし、より大きなシェアを獲得する素晴らしい機会」を持っています。ビットコインについては、「非常に興味深いイノベーションであり、より大きなシェアを獲得するだろう」と認めつつも、それがすぐに世界の基軸通貨になるには「時期尚早」であるとします。量子コンピューターの影響を考えれば、80%の米ドルがビットコインに置き換わることはあり得ず、今後は米ドル、ユーロ、ビットコインなどが混在する、より多様な通貨システムになるだろうと予測します。
7. 変化の時代における「テーマ投資とリーダーシップ」：規律と戦略
急速な変化が常態化する世界において、テーマ投資やポートフォリオの集中戦略は、果たして有効なのでしょうか。フライゼ氏の回答は、バフェット流の普遍的な原則と、現代の特殊なニーズを融合させたものです。
7.1 バフェット流のテーマ投資：本質を見極める
フライゼ氏は、「バフェット流のテーマ投資」という独自の視点を提示します。バフェットは、世界のあらゆるノイズの中でも、いくつかの本質的な要素に注目します。それは、創業者またはチームのリーダーシップ、事業そのものの本質（大規模市場、強固な市場地位、継続的な製品サイクルイノベーション）、良好な資本収益率、そして経営陣が迅速に行動し続けるためのインセンティブです。これは、特定の産業バーティカルに投資するといった「エネルギーに投資する」といったような、狭義のテーマ投資とは異なります。バフェットは「人間的な側面」からテーマを見ているのです。
とはいえ、広義のテーマ投資は有効であるとフライゼ氏は考えます。ドラギ氏が指摘するように、欧州が投資すべき特定の分野（例えば、宇宙や防衛）が存在するからです。ヘルスケア投資家が突然宇宙投資家になることはできません。良いベンチャー投資家であるためには、「深いテーマ的知識」を構築する必要があります。
しかし、全ての防衛企業がHelsingのようであるわけではありません。Helsingのトッセン（Tossen）氏のような「ロックスター」的な創業者は稀であり、誰もが彼をベストだと認めます。しかし、市場とイノベーションサイクルは急速に進化するため、5年後にはトッセン氏一人で全てを成し遂げられるわけではなく、Muat at Hamatanのような新たなリーダーも登場するだろうと予測します。
7.2 資本集中への規律：KKRとファウンダーズ・ファンドの対比
投資の成功においては「勝者に投資し、さらに追加投資をする」ことが重要ですが、KKRは「全ファンドを一つの勝者に投入する」ことはしません。KKRは「極めて厳格な規律」を持っており、一つのファンドに対する投資集中度は通常10%を超えず、最大でも15%にとどまります。
この規律は、ファウンダーズ・ファンドのブライアン・シンガーマンが「素晴らしいベンチャーリターンにとっての敵は資本集中制限だ」と述べ、Airbnbにファンドの33%を投資したというエピソードとは対照的です。フライゼ氏は、これはKKRのようなPE業界においては「正しいアプローチではない」と明言します。リスク分散と一貫したリターンを追求するPEファンドのビジネスモデルには、一定の集中制限が必要不可欠なのです。
7.3 欧州の公開市場の課題とEU AI法への懸念
ヨーロッパの公開市場は極めて「断片化」されており、機能的な公開市場の欠如は大きな問題であるとフライゼ氏は指摘します。ドラギ氏が提唱する「資本市場同盟」の必要性はまさにこの点にあり、27の加盟国と英国間の人工的な障壁（証券化、上場法など）を取り除き、単一のパン・ヨーロッパ的な公開市場を創設することが極めて重要です。欧州版SEC（証券取引委員会）の設立もその一環となるでしょう。
また、EUのAI法案についても懸念を示します。フライゼ氏は「率直に言って、我々はあの分野を過剰に規制している」と述べ、技術革新の力を解き放つべきであり、過剰な規制によってそれを抑制すべきではない、と強く主張します。
7.4 ドイツ自動車産業の課題と自由市場主義
ドイツの自動車産業は、BYDやXiaomiといった中国勢の台頭により、厳しい競争に直面しています。フライゼ氏は、この問題に対して、優秀なエンジニアが自動車産業の縮小に伴い、センサーや防衛産業といった成長分野にすぐに職を見つけるという、人材の流動性を指摘します。
一方で、公平な競争条件の必要性も強調します。中国政府による補助金を受けた自動車が欧州市場に流入する問題について、関税を課すべきかという問いに対し、フライゼ氏は「私は自由市場主義者だ。関税は答えではない」と明言します。これは今日の論争的な意見ですが、彼は、関税が一時的な対応に過ぎず、西洋民主主義が抱える「根本的な問題」（高すぎる赤字、過剰な債務）に取り組む必要があると考えています。関税による徴税は正しいアプローチではありません。
財政赤字問題への対処法としては、「支出削減」が不可欠であるとフライゼ氏は指摘します。特に、国家予算の20～30%が既存債務の利払いだけで消費されている現状は異常であり、多くの国でヘルスケアや防衛予算よりも高くなっています。年金制度や福利厚生制度において資本蓄積と富の創出の恩恵を受けていない現状を改革する必要があると彼は強調します。ノルウェーのソブリンウェルスファンドが国民一人ひとりを「億万長者」にしているように、ドイツ、英国、フランスにも同様の仕組みがあれば、現在の赤字問題は解決に向かうだろうと述べます。
7.5 日本経済の教訓と「信頼」の重要性
日本が1980年代に巨額の赤字を抱えながらも「先送り」できた例を挙げ、「なぜ今も同じことができないのか？」という問いに対し、フライゼ氏は「経済理論では、遅かれ早かれツケは回ってくる（chickens will always come home to roost）」と応じます。
経済とビジネスにおける最大の通貨は「信頼」であり、数字そのものよりも、人々がその数字をどう認識するかが重要です。国家予算の20～25%が債務利払いに費やされ、イノベーション、ヘルスケア、防衛に資金が回らないという状況が続けば、いずれは増税か抜本的な歳出削減が求められます。しかし、政治システムは4年ごとの選挙サイクルの中で、これらの支出を削減する規律を持つことが極めて困難です。増税が価値創造者を流出させ、歳出削減が困難な場合、残された唯一の道は「インフレによる債務の削減」、すなわち金融抑圧です。これは、金利をインフレ率以下に強制的に抑え込むことで、実質的に資産を持つ人々から富を奪う「非常に扇動的なやり方」であり、1930年代に何が起きたかを知れば、その危険性が分かります。
イタリアの例を挙げ、数年後には国民の4人に1人が65歳以上の年金受給者となる中で、労働世代が自身の老後の生活に希望を持てなくなれば、社会は不均衡に陥り、ポピュリズムの台頭など、政治システムの不安定化につながると警鐘を鳴らします。投資家の仕事は単にリターンを追求するだけでなく、何百万もの人々の年金を「手の届くもの」にし、私たちが生み出す富が「できるだけ広範な人々に利益をもたらす」ような政治システムを築くことにある、と彼は力説します。
7.6 AIによる生産性向上と失業問題：価値創造の再分配
AIが人々が示唆するような生産性向上をもたらすかという問いに対し、フライゼ氏は「判断するには早すぎる」としながらも、生産性向上は世界に極めて有益である一方で、それだけでは現在直面している社会課題が解決されるわけではない、と指摘します。
なぜなら、AIによる「破壊的移行期」において、多くのホワイトカラーの仕事が影響を受け、労働市場から排除される人々が増える可能性があるからです。もしノルウェーのソブリンウェルスファンド（NUS Bank）が、AI企業への最大投資家である「英国銀行」として存在し、その富が全員に再分配される仕組みがあれば、この構造的失業は問題にならないだろうと彼は説明します。労働と余暇の新しいバランスが生まれ、異なる種類の仕事が生まれるだろうからです。しかし現状では、そのようなメカニズムが存在しないため、価値創造に一般市民が参加できないことが問題となります。私たちは社会レベルで、AIによる収益と投資からの利益を、影響を受ける全ての人々に広く分配する方法を見つける必要があります。
8. 投資の「目的」と「人間性」：富の民主化と仕事への情熱
フィリップ・フライゼ氏のインタビューは、単なる投資戦略の議論に留まらず、投資家としての彼の人間性、金銭との関係、そして社会に対する責任感へと深く踏み込みます。
8.1 富の集中とプライベート市場の拡大：個人投資家への開放
プライベート市場の拡大が、富を少数の人々に集中させるという批判に対し、フライゼ氏は「最も重要な質問だ」と応じ、まさにその理由から「我々の業界、つまり投資業界は、多くの人々に門戸を開く必要がある」と強調します。
これまで、高純資産家や機関投資家といった「プライベート市場に参加できる個人がわずか1%しかいなかった」という現状は、持続可能ではありません。もし、一般の人々が自身の退職後の資金の一部（5～10%）を代替投資に回し、それがOpenAIのような企業に投資されるようになれば、突然その価値創造は「少数のもの」から「多くのもの」へと変化します。これが、代替投資業界への「広範な参加」が重要である理由であり、その答えであるとフライゼ氏は力説します。
具体的な方法としては、「リテール支援型ファンド」の登場を期待しています。マッキンゼー時代の401k（確定拠出年金）プランを例に挙げ、自身も毎年30%をPE業界に、残りをS&P500と債券に配分していることを明かします。米国やノルウェーで可能なことが、なぜ欧州の誰もが利用できないのか。これは、ペイ・アズ・ユー・ゴー（賦課方式）の年金制度から、民間資本を積み立てる制度へと移行するための「規制上の問題」であり、「政治システムの勇気の問題」であると彼は指摘します。
子どもたちに企業への関心を持たせる最良の方法は、たった一つの株を買ってやることだというアドバイスに言及し、所有権を持つことで関心レベルが飛躍的に高まることを強調します。これは、個人投資家が代替投資に参加することで、より広範な国民が経済や企業に関心を持つようになるという希望にもつながります。
8.2 金銭との関係：「It Is Not About the Money」
フライゼ氏は、自身の金銭との関係について問われた際、「ブラッド・ピット主演のF1映画を見るべきだ」と勧めます。もしこの映画のプロデューサーだったなら、タイトルを「It Is Not About the Money（お金が全てではない）」と名付けたかっただろう、と。
彼は、高給取りだったマッキンゼーの仕事を辞め、Venture Parkという不確実な世界に飛び込んだ時、周囲からは「正気か？」と思われたといいます。創業者として、ある日は「億万長者」気分、次の日には「破産」というジェットコースターのような経験から、「お金が全てではなく、学ぶことこそが重要だ」ということをすぐに学びました。KKRに入社した時も、それは39人程度の「スタートアップ」のようなもので、投資家としてのキャリアパスも資金調達の経験もありませんでした。
彼の仕事は、何百万もの年金受給者のために「結果を出すこと」ですが、それはあくまで「アウトプット」であり、「主な理由ではない」と彼は断言します。毎日、全く異なる生活様式を持つ人々と話すことを楽しみ、音楽（特にオペラ）への深い愛を語ります。バイロイト音楽祭やロイヤル・オペラ・ハウスの理事としての経験から、アーティストたちの「輝く目」を通して多くを学び、パンデミック中に公演ができなかった彼らが再び舞台に立てた時の喜びを分かち合ったといいます。
「F1ドライバーであろうと、アーティストであろうと、投資家であろうと、自分のしていることを愛していなければ、上手くはなれない。そして、自分のしていることを本当に愛し、本当に得意であれば、お金は後からついてくるものだ」という彼の言葉は、仕事への情熱こそが真の原動力であり、金銭は成功の副産物に過ぎないという、彼の深い哲学を物語っています。
8.3 クイックファイアラウンドからの洞察：学びと未来への展望
インタビューの最後に、フライゼ氏はクイックファイアラウンドで以下の洞察を共有しました。
- 最も尊敬する投資家：ウォーレン・バフェット。ノイズと本質を分離するその能力。
- 最も辛い投資の教訓：Venture Parkの失敗。そこから学んだのは、「謙虚さを保ち、投資家を本当に考える」ことの重要性。
- KKR入社時に知りたかったこと：投資はマラソンであり、スプリントではない。嵐の最中であっても、それが構造的なものではないと認識し、長期的な視点を持つことの耐久力。短期的な金融利益のために信頼を犠牲にしてはならない。
- ヘンリー・クラビスからの最大の教訓：謙虚なスキル（Arrogant skillsと発言されたが、文脈からHumble skillsやInterpersonal skillsと解釈するのが自然）。KKRの新人だった彼に、ヘンリーとジョージが自ら「私たちはヘンリーとジョージだ」と自己紹介し、彼に話を聞いたエピソードは、リーダーシップにおける謙虚なアプローチと人間関係の重要性を示唆しています。
- KKRがバンドなら：オーケストラ。チューバ奏者、ヴァイオリニスト、ベーシストといった全員がワールドクラスであり、フライゼ氏自身の役割は、皆をまとめ、モチベートする「指揮者」である。
- KKRが投資したかった欧州スタートアップ：Spotify。当時、彼は最初の機関投資家として接触しましたが、投資できるファンドがなかったため断念しました。しかし、その失敗から学び、後にGetYourGuideという素晴らしい成功を収める企業に投資することができました。
- ノーと言って後悔した投資：Alibaba。初期段階で投資する機会があったにもかかわらず、ノーと言ってしまったこと。
- ベンチャーファームがPE領域に進出していることへの見解：業界は大きく、それぞれに居場所がある。ベンチャーは全く異なるスキルセットが必要だと自ら経験済みなので、心配していない。
- 10年後のKKRとフライゼ氏：KKRの運用資産（AUM）は現在6700億ドルから大幅に増加するだろうが、最も見たいのは、個人投資家層の比率が現在の20-30%から50%にまで拡大すること。これは、富の広範な分配と社会貢献へのコミットメントを示しています。
結論：変化の波を乗りこなし、未来を築くための「賢明な投資」
フィリップ・フライゼ氏の言葉は、現代の投資家が直面する多面的な課題に対する、実践的かつ深遠なガイドラインを提供しています。黎明期のベンチャー投資で得た謙虚さと長期視点の教訓、数々の危機を乗り越えてきたKKRの規律ある大胆な投資戦略、そしてAIが変革する世界における専門性と協調的意思決定の重要性。これら全てが、現代の激動の市場を航海するための羅針盤となります。
彼は、AI、地政学、金融の変容、そして人口動態危機という「四つの破壊的変化」が同時進行する時代にあっても、ウォーレン・バフェットが説くように「コントロールできることに集中し、忍耐強く、長期的な視点を持つ」ことの重要性を強調します。そして、このような時代だからこそ、投資業界は富を少数の人々に集中させるのではなく、個人投資家への門戸を広げ、価値創造の恩恵を社会全体で分かち合うべきだと訴えます。
フライゼ氏の「お金が全てではない。学ぶことと、自分のしていることを愛することこそが重要だ」という哲学は、現代の投資家が追求すべき「目的」を再定義します。彼のビジョンは、単なる利益追求に終わらず、社会の課題を解決し、未来を築き、最終的には多くの人々の生活を豊かにするという、より高次の目的と結びついています。
私たちは今、歴史的な転換点に立っています。この複雑な時代を生き抜くためには、フィリップ・フライゼ氏のような経験豊富なリーダーたちの深い洞察に耳を傾け、不確実性の中でも原理原則に立ち返り、賢明な意思決定を下し、そして何よりも、未来をより良いものにするという情熱を持って行動することが求められているのです。