現代投資の真実：VC業界の警鐘からAIの未来、そして中国の台頭まで

今日のテクノロジー投資の世界は、かつてないほどの変動と不確実性に満ちています。市場の喧騒の中で真の価値を見極めることは、経験豊富なプロフェッショナルにとっても容易ではありません。この深掘りレポートでは、著名なベンチャーキャピタリストであるミッチェル・グリーン氏（Lead Edge Capital）の示唆に富んだ洞察を通じて、現代の投資環境、SaaS市場の現状、AIの将来、そして中国の台頭という多岐にわたるテーマを包括的に分析します。

ミッチェル・グリーン氏は、アリババ、バイトダンス、ベンチリング、グラファナといった革新的な企業への投資を主導または共同主導してきた実績を持つ、まさに「マネーメーカー」です。彼の率直な意見と独自の投資哲学は、今日の「ふわふわとしたフレームワーク思考の投資家」が蔓延るVC業界に一石を投じるものです。彼の言葉から、私たちは現代のテクノロジー投資が直面する真の課題と、それらを乗り越えるための具体的な戦略を学びます。

VC業界への警鐘：過剰な資金と「ツーリスト」の時代

ミッチェル・グリーン氏の議論は、現在のベンチャーキャピタル業界に対する痛烈な批判から始まります。彼は、「ベンチャービジネスにいる人々の50%は実際にはここにいるべきではない。あまりにも多くのお金があり、あまりにも多くのツーリストがいる」と述べ、業界の現状に強い警鐘を鳴らしています。さらに、「この業界の人々の50～60%は、実際には企業に負の価値を与えている可能性がある」とまで言い切ります。

この問題の根源には、潤沢すぎる資金が流れ込み、投資規律が緩んでしまった現状があります。彼は具体的な例として、「AnthropicやOpenAIのスピンアウト企業が、単なるアイデアしかないにもかかわらず、20億ドルもの資金を調達する」という現象を挙げ、「完全に狂気の沙汰」と断じています。これは、スタートアップが過大な評価額で資金を調達し、その結果、成長目標が非現実的なものとなり、後続のラウンドで苦しむケースが多発していることを示唆しています。彼が強調するのは、市場は常に上昇するわけではなく、「10年以内に本当に大きな景気後退が起こるだろう」という厳しい現実です。

また、VC業界における評価額の歪みは、公開市場と非公開市場の乖離にも表れています。彼は、Wixが45億ドルで評価される一方で、Replitが90億ドルで評価されるといったケースを挙げ、「私設市場の投資家は公開市場を見ていないのか」と疑問を投げかけます。このような非合理的な評価は、最終的にLP（有限責任組合員）にリターンが戻らない「デッドウッド」として残るリスクを高めます。

株式報酬の肥大化と株主価値の希薄化

グリーン氏は、過剰な株式報酬（Stock-Based Compensation, SBC）が多くのテクノロジー企業、特にシリコンバレーの企業で蔓延していることにも言及し、株主価値の希薄化という深刻な問題を指摘します。SnapchatやOpenAIのような企業が不合理なほど高いSBCを設定しているにもかかわらず、「なぜもっと多くの人がこれについて話さないのか不思議だ」と彼は述べます。

彼は、オラクル創業者のラリー・エリソンが莫大なフリーキャッシュフローを使って大規模な自社株買いを行い、自身の株式を売却せずに株数を減らした例を挙げ、規律ある資本配分の重要性を強調します。企業が自社株買いを行うことは、経営陣が自社の将来を信じていることの表れであり、株主にとっても望ましい行動です。しかし、多くの企業では、新株発行による希薄化が進み、既存株主の利益が損なわれているのが現状です。これは、企業価値を「発行済み株式数×株価」と捉えた場合、発行済み株式数を管理することの重要性を示しています。

SaaS市場の現状と賢明な投資戦略：「SaaSアポカリプス」への反論

現在、「SaaSアポカリプス」や「SaaSacre」といった言葉が市場を賑わせ、SaaS企業の将来性に対する懐疑的な見方が広まっています。しかし、ミッチェル・グリーン氏はこれに対して明確な反論を唱え、Lead Edge Capitalはむしろ現在の市場を「買い場」と捉えていると述べます。彼らはProcore, Workday, Appian, Toastといったソフトウェア株を積極的に購入しています。

彼の主張の核は、多くの既存SaaS企業が持つ「ディストリビューション、データ、そしてバランスシート」という3つの強力な武器です。これらの企業は、長年にわたって築き上げてきた顧客基盤、蓄積された膨大なデータ、そして健全な財務体質によって、容易に消滅することはありません。例えば、Workdayは現在6.8%の成長率に鈍化しているものの、年間100億ドルの収益と30億ドルのフリーキャッシュフローを生み出す巨大企業であり、そのAIビジネスは非常に速いペースで成長しています。

ソフトウェア株売却の真因と買い時の見極め

グリーン氏は、多くのソフトウェア株が売却された真の原因は、AIやAnthropicの製品リリースに対する過剰反応ではなく、ウォール街のアナリストの予測が過剰だったことにあると分析します。昨年末の時点で、アナリストたちは大企業の成長鈍化（Law of Large Numbers）を十分に織り込まず、非現実的な高い成長率を予測していました。企業が大きくなるにつれて成長は自然に鈍化するにもかかわらず、その乖離が株価調整を招きました。

彼は、市場が「落ちるナイフを掴むな」という格言に従うべき時期であるとしつつも、賢明な買い方を示唆します。もしある銘柄を保有したいのであれば、「1ヶ月にわたって、あるいは株価が下落した日に買い増しする」という分散投資戦略を推奨します。これにより、底値を正確に掴むことはできないかもしれないが、高いリスクを避けることができます。彼の見立てでは、今後数四半期でアナリストの数値が下方修正され、その後企業がその数値を上回り始めれば、再び株価が上昇する局面が訪れるとのことです。

創業者CEOの重要性と負債の罠

大きな技術変革期において、ミッチェル・グリーン氏は創業者がCEOを務める企業の優位性を強く支持します。彼は、「成長を追求する経営チーム」こそが変革期には不可欠であると考え、そうしたチームは多くの場合、創業者によって率いられていると指摘します。対照的に、マージンや利益を追求する経営体制の企業は、イノベーションの点で不利になる可能性があります。

特に、多額の負債を抱える企業は、イノベーションのためのキャッシュフローが不足し、ディスラプションの最大のターゲットとなると彼は警告します。1999年から2000年のドットコムバブル期を例に挙げ、ウォルマートやターゲットのような無借金の伝統的小売業者がEコマースへの投資に踏み切った一方で、シアーズやKマートのような負債の多い企業が破綻した歴史を振り返ります。AIの時代においても、負債に縛られた企業は、新しい技術への大規模な投資ができず、競争力を失うリスクが高いのです。Metaのマーク・ザッカーバーグがメタバースに巨額を投じる例を挙げ、創業者が自身のビジョンに賭けることの正当性を主張しています。

AI革命の最前線と中国の台頭：西側が過小評価する力

ミッチェル・グリーン氏は、AIが世界を根本的に変革する力を持つと確信しており、その最前線に立つ企業として、西側世界に過小評価されている「ByteDance」を挙げます。彼は、「ByteDanceは世界で最も先進的なAI企業だ」と断言し、そのAI活用と投資規模に驚きを隠しません。1999年当時にはソーシャルメディアという概念すらなく、Facebookのような企業が3兆ドルの価値を持つようになることを誰も予測できなかったように、AIもまた、現在想像もつかないような巨大なビジネスを生み出すだろうと彼は予測します。

しかし、現在のAI投資については冷静な視点も持ち合わせています。多くのAI企業が生まれているものの、そのうちのいくつかは巨大になるだろうが、多くの企業は失敗に終わるだろうと彼は見ています。そして、真の巨大ビジネスは、今後2～5年の間に立ち上がる「まだ見ぬ何か」から生まれる可能性が高いと示唆します。

中国がAI戦争に勝利する理由

グリーン氏の最も衝撃的な予測の一つは、「中国がAIの世界に勝つと賭ける」というものです。その理由として、彼は以下の要素を挙げます。

電力資源とインフラ構築能力: 中国は原子力発電所を数年で建設できるなど、大規模なインフラを迅速に構築する能力に優れています。AIの計算需要は膨大であり、電力供給能力は決定的な要因となります。
PhDの数と科学技術への価値観: 中国は科学技術、特にAI分野における博士号取得者（PhD）の数が多く、政府も科学技術開発を国家戦略として重視しています。
革新性と独創性: 彼は中国の創造性と独創性を過小評価すべきではないと指摘します。過去10年から15年のインターネット分野の最大のイノベーション、例えばEコマースやソーシャルメディアの進化は、中国から生まれてきました。彼らはより安価な方法で技術をリバースエンジニアリングし、革新する能力に長けています。

一方で、LLM（大規模言語モデル）企業が「本当に利益を上げられるのか」という問いに対しては、まだ誰にも答えがわからないと正直に語ります。現在のところ、そのコスト構造は依然として高いと考えられます。

データセンターと地域社会の反発：新たな規制の可能性

AIの普及に伴い、大規模なデータセンターの建設が世界中で進んでいます。しかし、グリーン氏はこれが新たな社会問題を引き起こす可能性を指摘します。アイオワ州、カンザス州、オハイオ州、バージニア州などの地方の町に建設される巨大なデータセンターは、建設時には雇用を生むものの、稼働後はわずか数十人しか雇用しません。その一方で、地域の電力価格は3倍にも跳ね上がり、環境汚染への懸念も生じます。

彼は、「シリコンバレーや海岸部の人々が何百億ドルも稼いでいるのに、地元の住民は20年前より良くなっていない」という格差への反発が、「本当の地方からの反発」として現れるだろうと予測します。これは、AIのインフラ投資に対する新たな規制の必要性を生じさせるかもしれません。気候変動への懸念が一時的に後退していると指摘しつつも、長期的には重要な問題であるとし、中国が大規模な太陽光発電所を建設できるなど、この点でも優位性を持っていると彼は見ています。

投資家の哲学：売りの重要性と規律あるリターン

ミッチェル・グリーン氏の投資哲学の中核にあるのは、「買いは華やかだが、売りが仕事である」という原則です。多くの投資家は有望な企業を見つけることに注力しますが、グリーン氏は出口戦略と規律あるリターンを重視します。彼のファンドは、3〜7年で2〜5倍のリターンを目指し、LP（有限責任組合員）に「2〜2.5倍の純粋なファンドを生成する」ことを約束しています。

彼は、「マーク（評価額）は意見であり、DPI（分配額対払込資本）は数学である」という言葉を引用し、LPは最終的にキャッシュリターンを求めていることを強調します。そのため、彼らは二次流通市場での売却も積極的に行い、ファンドの約3分の1のディールがセカンダリーセールであると明かします。これにより、一部の人からは「トレーダー」と見なされることもありますが、彼は「投資家に資金を返すことが私の仕事だ」と揺るぎない姿勢を示します。

市場の「カジノ化」と長期投資のチャンス

今日の公開市場は、「カジノ化」していると評されるほどの非合理性と高ボラティリティに支配されています。ランダムなリサーチレポート一つで株価が何十億ドルも吹き飛ぶような現象は、情報伝達の速度とSNSの影響力が極めて大きい現代社会の特徴です。しかし、グリーン氏は、このような市場こそが「長期投資家にとっての機会」であると捉えます。ウォーレン・バフェットの言葉を引用し、「人々が怖がっているときに買え」とアドバイスします。2008年や2009年の金融危機時の市場の混乱と比較し、現在の状況は「アマチュアアワー」に過ぎないとし、当時優れた企業に投資していれば莫大な利益を得られたことを指摘します。

ただし、「完全に非合理的な市場」には参加すべきではないという反論に対しては、彼は「良いビジネスを安く買うべきだ」という原則を貫きます。収益やEBITDAがない企業には「底がない」可能性があると警告し、確固たる収益とフリーキャッシュフローを持つ企業に焦点を当てるべきだとします。

また、彼は「良い会社」と「良い投資」は根本的に異なる概念であると強調します。2020年や2021年に「良い会社」に投資したものの、「馬鹿げた価格」で購入したために利益を出せなかった投資家が多数存在すると指摘します。投資家は、「B+の会社をA+の価格で買う」のではなく、「A+の会社をB-またはC+の価格で買う」ことを目指すべきだと提唱します。これは、二次流通市場や構造的なディールを通じて可能になることもあります。

非公開企業と公開市場のギャップ

StripeがPayPalを買収しようとしたと仮定した場合、非公開企業であるStripeが直面する課題をグリーン氏は説明します。Stripeが公開企業であれば、株式交換によって大規模なM&Aを容易に行えるが、非公開企業の場合、PayPalの株主が非公開企業の株式を受け入れることは考えられないため、その柔軟性が著しく損なわれます。つまり、巨額の現金を保有していても、それ以上の大規模M&Aには公開市場へのアクセスが有利に働くという現実です。

彼は、多くの非公開企業がバランスシートに多額の現金を抱えているため、IPOの必要性を感じにくい現状を指摘しつつも、リード・エッジ・キャピタルとしては、「公開企業を目指す明確なプランを持つ創業者」とのみ提携したいと考えています。これは、投資家として流動性を確保し、LPにリターンを返すという責任を果たす上で不可欠な要素だからです。

VC業界の再定義と創業者支援の真髄

ミッチェル・グリーン氏は、現代のVC業界における投資家の役割についても深く掘り下げています。彼は、「この業界の人々の50〜60%は、実際には企業に負の価値を与えている可能性がある」と再び強調し、その具体的な例を挙げます。

VCが「負の価値」を提供する一般的な方法として、彼は以下を指摘します。

無謀な資金燃焼を促す: 高い評価額で投資したVCは、次の資金調達ラウンドでより高い評価を得るために、企業に過剰な成長と資金燃焼を促すことがあります。これは、特に市場の状況が変化した際に、企業を困難な状況に陥れます。
経営に口を出しすぎる: 多くのVC投資家は、自身が企業経営の経験がないにもかかわらず、経営に深く介入しようとします。グリーン氏は、「私は人生で会社を経営したことがない」と謙虚に語り、自身を含む98%のVC投資家がそうだという認識を示します。
不適切な人材紹介: 採用支援をすると約束しながら、実際には役に立たない人材を紹介することもあります。

真の創業者支援と「グロス・ドル・リテンション」の重要性

グリーン氏が提唱する真の創業者支援は、謙虚さに基づいています。彼は、「自分が何かを知っているかのように振る舞うな」とVC投資家に忠告します。彼が考える最高の支援は、創業者が抱える特定の課題（例えば、優れた営業チームの構築方法）に対して、「それを成し遂げたことのある人々と創業者をつなぐこと」です。Sequoia, Benchmark, Indexのようなトップファンドが優れているのは、創業者が「素晴らしい人材を採用する」のを支援する能力にあると彼は分析します。

また、ソフトウェア企業の成功を測る上で最も重要な指標として、「グロス・ドル・リテンション（GDR）」を挙げます。これは、既存顧客からの収益が、アップセルや新規販売なしに、どの程度維持されているかを示す指標です。彼は、90%以上のGDRを「良い」とし、95%以上を「素晴らしい」、98%以上を「驚異的」と評価します。対照的に、60%や70%台のGDRの企業は「デッドウッド」であり、常に新しい顧客を獲得するために販売・マーケティングに巨額を投じなければならないため、利益を出すことが困難になります。高いGDRを持つ企業は、少ない資金燃焼で急速に成長できるため、投資家にとって魅力的な対象となります。

VCファンドのサイズと流動性の課題

アンドリーセン・ホロウィッツが150億ドル、Thriveが100億ドルのファンドを立ち上げるような巨大化の潮流に対して、グリーン氏は疑問を呈します。彼は、「そのサイズのファンドでは、次のGoogleを見つけなければ、数学的に成立しない」と指摘します。さらに、「一つではなく、二つか三つ必要かもしれない」とまで言います。公開市場で安定した企業が利益の10倍で取引されると仮定した場合、1000億ドルの価値を持つ企業に投資して2倍のリターンを得るには、その企業が2500億ドルの価値を持つ必要があり、それは250億ドルの利益を生み出す必要がある計算になります。このような利益を上げる企業はごくわずかです。

このような市場の流動性問題は、LP（有限責任組合員）に深刻な影響を与えます。LPは、彼らが投資した資金がいつ現金として戻ってくるのか、つまりDPIを重視し始めています。彼らは、巨額の資金を投じたファンドからいつまで経っても資金が戻ってこない状況に不満を募らせています。グリーン氏は、LPのプレッシャーが最終的に、大規模なVCファンドが保有する非公開企業の株式を売却せざるを得ない状況に追い込むだろうと予測します。

しかし、BenchmarkやIndexのような「ブティック」ファンドは、必ずしも巨大化する必要はないと彼は反論します。これらのファンドは、より早期のステージに投資し、所有比率が希薄化しても、高いリターンを維持することで優れた成績を収めています。彼らは、次のOpenAIやAnthropicを見つける能力において、巨大ファンドに劣らない、あるいはそれ以上の可能性を秘めているとグリーン氏は見ています。

将来への洞察：大不況と投資の黄金期

ミッチェル・グリーン氏の議論の締めくくりは、未来に対する彼の最も刺激的な予測です。彼は、「本当に大きな景気後退が来るだろう」と断言し、それが今後10年以内に起こると予測します。市場は永遠に上昇するわけではなく、経済も永遠に成長し続けるわけではないという原則を強調します。現在の政府の政策には、最終的に非常に悪い結果を招く可能性があるものが含まれていると彼は見ています。

しかし、この予測される「大不況」こそが、グリーン氏が最も興奮している点でもあります。彼は、「それが史上最高の投資時期になるだろう」と述べます。AIによる生産性向上のブームと組み合わせることで、この景気後退期は、投資家にとって前例のない機会をもたらすと考えられています。

Gen 1 AI企業への注意と新たな機会

彼は、現在の初期段階のAI企業（Gen 1 AI企業）に対しては慎重な姿勢を崩しません。インターネット初期の企業がそうであったように、多くのGen 1 AI企業は淘汰される可能性があると見ています。真の勝者は、景気後退期に登場し、より効率的で持続可能なビジネスモデルを構築する「次の世代」の企業である可能性が高いと予測します。これは、ThriveやAndreessen Horowitzのような大規模ファンドが、もしその時期にまだ資金を保有していれば、新たな巨大企業に投資する機会を得るかもしれないことを示唆しています。重要なのは、「ゲームをプレイする資金を常に持っていること」です。

まとめ：変動する時代を生き抜く投資哲学

ミッチェル・グリーン氏の洞察は、現代のテクノロジー投資が直面する多面的な課題と、それを乗り越えるための具体的な思考フレームワークを提供してくれます。VC業界の過剰な資金と規律の欠如、SaaS市場の現実、中国がAI分野で持つ潜在的な優位性、そして投資家として最も重要な「売り」の規律まで、彼の言葉は率直でありながらも深く、実践的です。

私たちは今、AIという未曾有の技術革新期に生きており、同時に市場の非合理性や経済的な不確実性にも直面しています。このような時代において、ミッチェル・グリーン氏の投資哲学は、短期的なノイズに惑わされず、長期的な視点と堅実な原則を持って、真の価値を創造し、獲得していくことの重要性を私たちに教えてくれます。来るべき変動期に備え、規律と洞察力を持って投資に臨むことこそが、未来の勝者となるための鍵となるでしょう。